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董登新退市制度改革基本原则

发布时间:2021-01-21 17:06:01 阅读: 来源:卷板机厂家

董登新:退市制度改革基本原则

自2001年初“第一版”退市标准实施以来,直至今天,A股退市公司总计仅有40余家,占目前A股挂牌家数(2200多家)的1.8%,这差不多可以算作一种“零淘汰”的退市制度,或者说,A股退市制度形同虚设。  现行主板退市制度形同虚设,症结何在?笔者认为,其致命弱点在于退市标准单一,而且易于人为操纵。主板退市制度唯一可以量化的标准,就是“连续三年亏损”退市法则,这一退市标准很容易借助“报表重组”来规避,几乎毫不费力。这就是人们熟知的“二一二”报表重组法,即连续两年亏损后,接着整出一个年度的微利,然后再连续两年亏损,再整出一个年度的微利,如此循环往复,可以做到“死不退市”。由于“连续三年亏损”退市法则所采用的净利润指标只是一个短期流量指标,很容易人为操纵,它们经常通过“报表重组”来玩弄“扭亏为盈”的小把戏。目前,这类长期亏损公司至少有四、五十家,因为难以达到“连续三年亏损”的退市条件,因此,它们能够“死不退市”。  与此同时,主板单一的“净利润退市标准”,还面临着另外一种讽刺性挑战。这是一个十分经典而极端的案例,*ST星美作为主板的一家上市公司,总资产仅剩5万元,却无法有尊严地退市。因为长期亏损或微利,无法维持正常经营,公司仅靠卖地、卖厂、卖机器过日子,结果,企业职工仅剩4人,总资产仅剩5万元,公司严重资不抵债,但只因报表重组可以规避“连续三年亏损”的退市标准,所以,这样一家规模不如“个体户”的空壳公司,照样能够毫无障碍地挂牌交易。今天,这一活生活的案例已然成为了A股市场的一大笑料。  事实上,现行主板退市制度存在的巨大“漏洞”,早已成为投资者、上市公司及监管层之间“公开的秘密”,垃圾股“死不退市”也成为了市场潜规则,正因如此,近年来尽管新股扩容不断加速,但垃圾股退市的案例却是越来越少。相反,暴炒垃圾股,以及炒壳重组游戏变得越来越猖獗,甚至成为了一种市场时尚,A股市场的定价功能及价格信号被严重扭曲,于是,投资者眼中的股市变成了赌场。  借鉴美国股市退市制度的成功经验,笔者认为,中国A股退市制度改革与再设计,必须遵循以下基本原则:  (1)对称性原则。上市标准设计的首要目标是确保“优者准入”;退市标准设计的首要目标则是实现“劣者必汰”。因此,在设计理念上,退市标准与上市标准应该相辅相承、相互呼应,只有这样的退市标准与上市标准,才能做到互联共通、相互匹配,才能真正发挥股市的资源配置功能。因此,在A股退市制度设计上,我们必须尽可能保证退市标准与上市标准的“对称性”。  ——现行退市制度严重扭曲股价信号及资源配置功能  自2001年初“第一版”退市标准实施以来,直至今天,A股退市公司总计仅有40余家,占目前A股挂牌家数(2200多家)的1.8%,这差不多可以算作一种“零淘汰”的退市制度,或者说,A股退市制度形同虚设。  现行主板退市制度形同虚设,症结何在?笔者认为,其致命弱点在于退市标准单一,而且易于人为操纵。主板退市制度唯一可以量化的标准,就是“连续三年亏损”退市法则,这一退市标准很容易借助“报表重组”来规避,几乎毫不费力。这就是人们熟知的“二一二”报表重组法,即连续两年亏损后,接着整出一个年度的微利,然后再连续两年亏损,再整出一个年度的微利,如此循环往复,可以做到“死不退市”。由于“连续三年亏损”退市法则所采用的净利润指标只是一个短期流量指标,很容易人为操纵,它们经常通过“报表重组”来玩弄“扭亏为盈”的小把戏。目前,这类长期亏损公司至少有四、五十家,因为难以达到“连续三年亏损”的退市条件,因此,它们能够“死不退市”。  与此同时,主板单一的“净利润退市标准”,还面临着另外一种讽刺性挑战。这是一个十分经典而极端的案例,*ST星美作为主板的一家上市公司,总资产仅剩5万元,却无法有尊严地退市。因为长期亏损或微利,无法维持正常经营,公司仅靠卖地、卖厂、卖机器过日子,结果,企业职工仅剩4人,总资产仅剩5万元,公司严重资不抵债,但只因报表重组可以规避“连续三年亏损”的退市标准,所以,这样一家规模不如“个体户”的空壳公司,照样能够毫无障碍地挂牌交易。今天,这一活生活的案例已然成为了A股市场的一大笑料。  事实上,现行主板退市制度存在的巨大“漏洞”,早已成为投资者、上市公司及监管层之间“公开的秘密”,垃圾股“死不退市”也成为了市场潜规则,正因如此,近年来尽管新股扩容不断加速,但垃圾股退市的案例却是越来越少。相反,暴炒垃圾股,以及炒壳重组游戏变得越来越猖獗,甚至成为了一种市场时尚,A股市场的定价功能及价格信号被严重扭曲,于是,投资者眼中的股市变成了赌场。  借鉴美国股市退市制度的成功经验,笔者认为,中国A股退市制度改革与再设计,必须遵循以下基本原则:  (1)对称性原则。上市标准设计的首要目标是确保“优者准入”;退市标准设计的首要目标则是实现“劣者必汰”。因此,在设计理念上,退市标准与上市标准应该相辅相承、相互呼应,只有这样的退市标准与上市标准,才能做到互联共通、相互匹配,才能真正发挥股市的资源配置功能。因此,在A股退市制度设计上,我们必须尽可能保证退市标准与上市标准的“对称性”。  (2)多元性原则。目前中国股市的“市场化”程度还很不够,上市公司的诚信意识与法制意识仍不强,投资者或股民仍不善于“用脚投票”,高溢价与股价扭曲现象仍十分严重,为此,A股退市制度设计必须建立“多元化”退市标准体系,以财务类标准为主,以市场化标准及行政性标准为辅,并将净利润、净资产、总资产等指标纳入财务类退市标准之中,以此构建真正有效的淘汰机制。  (3)定量性原则。量化的退市标准更清晰、更透明,易于操作、便于理解,可以减少人为因素或主观因素干扰。  根据上述基本原则,A股退市制度可以作如下架构性设计:这是一个“多元化”的退市标准体系,上市公司只要满足其中一个标准,直接退市(不设宽限期),并转至新三板继续挂牌。  (1)净利润退市标准。即凡是连续3年亏损的公司,直接退市到新三板,不设宽限期。虽然“净利润”只是一个短期性流量指标,易于被“报表重组”,容易人为操纵,但在退市标准和上市标准中,它仍是最有说服力、最为重要的标杆性指标之一。  (2)净资产退市标准。即凡是连续3年净资产为负数的公司,直接退市到新三板,不设宽限期。净资产是一个长期性累积的存量指标,很难通过一次性“报表重组”,让它由负转正。因此,净资产是退市标准量化的最佳指标之一。  (3)总资产退市标准。即凡是总资产不达标(比方,5000万元)的公司,直接退市到新三板,不设宽限期。总资产作为公司“壳”的载体,不论其质量干净与否,它必须具备一定的“块头”和规模,这是对上市公司的最低要求。如果创设了总资产退市标准,那么,像*ST星美这样的垃圾公司才能有尊严地自觉退市。  (4)股价退市标准。鉴于目前A股最低股价均在2元以上,而且老三板的退市公司股价几乎全在2元以下,因此,可以设定“2元退市标准”,即公司股价在连续30个交易日内的平均收盘价低于2元的,直接退市、转入新三板,不设宽限期。这样设定的股价退市标准,既能尊重投资者“用脚投票”的结果,又能让退市公司与三板定价区间“对接”,这是比较符合中国国情的股价退市标准。  当然,A股退市制度的改革与完善,将是一个循序渐进的过程。财务类退市标准的完善,必将还原股价信号的真实性;当股价信号能够正常发挥作用时,市场化的退市标准就会自然走向前台,成为主角。当然,在法制不健全,尤其是企业法制意识不强的情况下,行政性退市标准仍然是行之有效的惩罚性手段。  这里必须强调指出的是,股市是一个优胜劣汰、大浪淘沙的竞争市场。为了保证股市资源配置功能的正常发挥,我们不应该允许超级垃圾股卖壳重组,以免浪费社会资源,因为无数事实已经反复证明:超级垃圾股重组后仍是垃圾。一个垃圾股之所以能被第N次重组,因为它每一次被重组后,结果仍是垃圾!  快速扩容的中国股市,尤其需要高效率的退市制度,让垃圾股有尊严地退市,一方面有利于震慑垃圾股的疯狂炒作投机与炒壳重组游戏,另一方面,更有利于恢复中国股市的资源配置功能,还原股价信号的真实性和本来面目。  最后提示:退市制度改革的最大风险是制度变革风险。一旦退市制度改革,垃圾股股价将会垂直滑落至2——3元区,因此,笔者建议,在新的退市制度改革方案正式实施前,可以征集意见的形式公示一个月,让投资者有足够的心理准备和行动准备。

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